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天味食品(603317)：浅析天味食品的成长持续性

来源：国盛证券有限责任公司    时间：2023-08-02 11:07:23


(资料图片仅供参考)

前言：2023 年以来居家消费减少，高基数之下市场对公司未来收入成长持续性有所担忧，叠加2023Q2 消费需求走弱、渠道反馈公司发货端环比Q1降速，公司估值不断回落，压制股价表现；在当前市场低预期的背景下，我们将分为两方面展开论述：1）当前公司竞争壁垒以及未来份额提升的主要抓手在哪；2）未来公司成长的持续性以及利润率改善空间如何。

如何看待公司竞争壁垒与管理改善？产品端：1）品质稳定、成本控制能力强。公司参股上游核心原料企业、生产智能化程度高，产品品质风味稳定，规模优势突出、成本控制能力强，能够充分让利消费者；2）对终端需求精准洞察。过往公司能够根据各地饮食习惯、顺应消费趋势，不断迭代大单品矩阵，推动份额持续提升；渠道端：1）经过前期试错调整，渠道管理趋于精细化。2022 年起公司渠道管理由粗放向精细化转变，整体思路上，目标设定更为合理，产品方面，由前期盲目推新转向聚焦大单品矩阵，渠道方面，在销售考核、市场操作、信息化管理方面均有诸多改善，随着渠道能力提升，2022 年公司业绩逐季兑现；2）充分让利经销商，渠道推力充足。相比竞品，公司在价格体系设计上充分让利渠道，保证经销商利润空间。

如何看待成长持续性与盈利提升空间？收入空间：目标达成可期，预计未来3 年CAGR 20%+。1）短期展望：2023Q2 季节性单品有望稳步上量，随着H2 消费转旺，手工底料、酸菜鱼调料份额提升，小块装、冬调加速放量，以及潜力渠道贡献增量，我们看好全年收入目标达成；2）中长期展望：预计复调未来3-5 年延续15%CAGR 确定性较强，大单品矩阵补齐、优势区域渠道下沉有望成为公司份额提升的主要抓手，线性预期下预计未来3-5 年公司收入端实现20% CAGR 确定性较强，同时，潜力产品、增量渠道有望推动公司进入新一轮非线性成长期，公司增速预期上调可期。利润率空间：成本与费用率共振，净利率有望延续上行。随着毛利率端成本改善、促销搭赠收窄，以及费用率端精准费用投放、后续股权激励费用摊销减少，我们看好未来公司净利率延续修复趋势。

投资建议：公司产品与渠道壁垒高筑，为复调中少有的alpha 标的，未来有望通过品类迭代、渠道拓展实现份额的持续提升，当前亦处于成本与费用率改善的右侧，盈利弹性充足；预计2023-2025 年营业收入32.3/38.9/46.5亿元，同比+20.0%/+20.3%+19.6%，归母净利润4.4/5.6/6.8 亿元，同比+28.1%/+28.9%/+19.8%，对应PE 38/29/24 倍，维持“买入”评级。

风险提示：行业需求不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动。

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